ROBOR, reacția pieței și mesajul transmis de BNR
Mesajul guvernatorului poate fi rezumat într-o idee simplă: piața bancară a reacționat exagerat la riscurile economice, iar acest lucru s-a reflectat în creșterea ROBOR cu mult peste nivelul dobânzii-cheie stabilite de BNR.
Conform regulilor de funcționare ale pieței monetare din România, inclusiv ale mecanismului de formare a cotațiilor ROBID și ROBOR, dobânzile interbancare evoluează într-un coridor de ±1 punct procentual față de dobânda-cheie a BNR. Prin declarația sa, guvernatorul a ținut să atragă atenția că nivelul dobânzilor interbancare depășise limitele considerate normale și că piața ar trebui să revină în acest interval. Ulterior, acest lucru s-a întâmplat atât ca urmare a mesajelor și intervențiilor BNR, cât și pe fondul evoluțiilor economice și al recalibrării condițiilor din piața monetară.
Când a spus că „băncile au cam sărit calul”, guvernatorul Isărescu s-a referit la faptul că instituțiile financiare și traderii au anticipat un scenariu mai pesimist decât cel pe care îl vedea BNR. Din acest motiv, au împins ROBOR la un nivel mai ridicat decât ar fi rezultat din orientarea politicii monetare a băncii centrale. Piața a „suprareacționat”, iar băncile ar fi trebuit să fie mai atente la semnalele transmise de BNR înainte de a stabili cotațiile la termen.
În același timp, guvernatorul BNR a ținut să sublinieze că majorarea dobânzilor nu a avut doar efecte negative pentru debitori. Creșterea s-a reflectat și în randamente mai bune pentru depozitele bancare, ceea ce a însemnat o remunerare mai bună a economisirii. Mesajul era, așadar, unul echilibrat: pe de o parte, piața reacționase mai agresiv decât considera justificat banca centrală, iar pe de alta, revenirea dobânzilor la niveluri mai ridicate era o consecință firească a noului context economic și aducea beneficii celor care economiseau.
De ce a apreciat guvernatorul Isărescu că era dobânzilor mici s-a încheiat
Guvernatorul Băncii Naționale a evidențiat atunci și că România - întocmai ca toate economiile europene - intră într-o nouă etapă economică, în care dobânzile mici nu mai reprezintă normalitatea. Potrivit acestuia, perioada dobânzilor extrem de reduse, caracteristică anilor de după criza financiară și din timpul pandemiei, a fost una excepțională și e puțin probabil să revină prea curând. În opinia sa, într-o economie stabilă, fără inflație ridicată, o dobândă considerată normală se situează între 3% și 6%.
În același timp, Mugur Isărescu a explicat și de ce România se împrumuta la costuri mai ridicate decât alte state din regiune. Principalul motiv îl reprezentau atunci ca și acum deficitele bugetare semnificative, care amplificau percepția de risc în rândul investitorilor și determinau costuri mai mari de finanțare pentru stat.
Referindu-se la inflație, guvernatorul a insistat că fenomenul nu era specific României, ci afecta întreaga Europă. Scumpirile au fost alimentate în principal de creșterea prețurilor la energie, utilități și alimente, iar schema de plafonare de la energie a limitat impactul asupra populației. Fără această măsură, inflația ar fi fost sensibil mai ridicată.
Pe scurt, mesajul transmis de Mugur Isărescu era unul mai amplu decât simpla observație că „băncile au cam sărit calul”. Guvernatorul atrăgea atenția că piața bancară reacționase prea agresiv la incertitudinile economice, că era dobânzilor mici se încheiase, că inflația reprezenta un fenomen european, nu exclusiv românesc, iar costurile ridicate de finanțare ale statului erau alimentate, în principal, de dezechilibrele fiscale.
Reacția BNR nu a fost o excepție, aceeași reacție la inflație ca în întreaga lume
Privind astăzi în urmă, devine mai ușor de înțeles și contextul în care guvernatorul Isărescu făcea acele afirmații. BNR nu a fost singura bancă centrală care a reacționat la explozia inflației prin majorarea dobânzilor. Dimpotrivă, România a urmat același traseu parcurs de aproape toate economiile dezvoltate și emergente.
Între 2021 și 2023, lumea s-a confruntat cu unul dintre cele mai puternice șocuri inflaționiste din ultimele decenii. După pandemie, blocajele din lanțurile de aprovizionare, programele masive de stimulare fiscală și monetară, iar ulterior criza energetică provocată de războiul din Ucraina au împins prețurile în sus aproape peste tot. În fața acestui val inflaționist, băncile centrale au reacționat folosind principalul instrument pe care îl aveau la dispoziție: majorarea dobânzilor de politică monetară.
Inflația a venit prima. Dobânzile au urmat
Rezultatul s-a văzut rapid în statistici. În România, inflația anuală a urcat până în apropierea a 17%. În Polonia a depășit 18%, în Cehia s-a apropiat de același nivel, iar Ungaria a devenit cazul extrem al regiunii, cu o inflație care a trecut de 25%. Chiar și zona euro, obișnuită cu stabilitatea prețurilor, a înregistrat o rată de peste 10%. Dincolo de Atlantic, inflația a atins aproximativ 9% în Statele Unite și a depășit 11% în Marea Britanie.
În fața acestui val inflaționist, reacția băncilor centrale a fost aproape identică. BNR a ridicat treptat dobânda-cheie până la 7%. Banca Poloniei a dus-o la un nivel apropiat, în jur de 7%, iar banca centrală a Cehiei a urmat același traseu. Ungaria, confruntată cu cea mai ridicată inflație din regiune, a fost nevoită să adopte cea mai restrictivă politică monetară, majorând dobânda-cheie până la 13% și introducând o facilitate de lichiditate de 18%. Totodată, Rezerva Federală a ridicat dobânda până la 5,5%, Banca Angliei până la 5,25%, iar Banca Centrală Europeană a pus capăt erei dobânzilor zero și a declanșat cel mai rapid ciclu de înăsprire monetară din istoria sa recentă.
Atât BNR, cât și Banca Centrală Europeană au transmis în repetate rânduri că obiectivul politicii monetare nu era ca dobânzile de politică monetară să depășească imediat rata inflației, ci readucerea treptată a inflației către ținta de stabilitate a prețurilor. Într-un context în care inflația atinsese niveluri excepțional de ridicate, era de așteptat ca dobânzile reale să rămână temporar negative. Mesajul băncilor centrale a fost că, după atingerea vârfului inflaționist și pe măsură ce inflația urma să coboare, dobânzile nominale se vor normaliza treptat, revenind către nivelurile justificate de fundamentele economiei. Dobânzile reale negative au fost, astfel, o consecință temporară a șocului inflaționist, nu un obiectiv al politicii monetare.
Privite împreună, aceste evoluții arată că România nu a fost o excepție, ci parte a unui fenomen global. Succesiunea evenimentelor a fost aceeași aproape pretutindeni: mai întâi a accelerat inflația, apoi băncile centrale au majorat dobânzile pentru a readuce creșterea prețurilor sub control, iar după aceea au crescut și ratele de dobândă pe piața monetară, inclusiv ROBOR.
Ce înseamnă, de fapt, că băncile au „suprareacționat”
În acest context, afirmația lui Mugur Isărescu potrivit căreia „băncile au cam sărit calul” capătă o altă semnificație. Guvernatorul nu contesta faptul că dobânzile trebuiau să urce într-un mediu inflaționist. Chiar BNR participa la același proces de înăsprire monetară pe care îl aplicau toate marile bănci centrale. Observația sa viza exclusiv faptul că piața interbancară mersese, temporar, mai departe decât considera justificat banca centrală, anticipând un scenariu mai pesimist decât cel reflectat de politica monetară.
Există însă un detaliu care merită remarcat. Nicio bancă centrală importantă, nici măcar cea a Ungariei – confruntată cu cea mai ridicată inflație din regiune – nu și-a dus dobânda-cheie la nivelul inflației sau peste acesta, așa cum recomandau în acea perioadă unii analiști „independenți” de la noi, care nu s-au sfiit să vehiculeze niveluri de 20%. Chiar și în statele cu inflație de două cifre, băncile centrale au preferat o creștere graduală a dobânzilor, conștiente că șocul inflaționist era temporar și economia începea deja să încetinească.
Argumentul a fost același aproape peste tot: politica monetară trebuie să reducă inflația fără a împinge economia într-o recesiune severă. O reacție excesivă risca să blocheze creditarea, investițiile și consumul, transformând lupta împotriva inflației într-o nouă criză economică.
Privită din această perspectivă, observația lui Mugur Isărescu că „băncile au cam sărit calul” apare chiar moderată. Guvernatorul BNR putea să precizeze că o reacție excesivă a pieței monetare riscă „să pună economia în cap”.
Dar a ales să transmită doar că băncile au „suprareacționat”, sugerând că piața mersese mai departe decât impuneau condițiile economice și decât indica politica monetară, în linie cu precizările BCE și optica BNR.
Dacă băncile centrale au evitat să împingă dobânzile până la nivelul inflației, de teamă să nu provoace o contracție economică puternică, e mai ușor de înțeles de ce guvernatorul BNR considera că piața monetară românească reacționase prea agresiv. Disputa nu era despre necesitatea majorării dobânzilor, ci despre amplitudinea reacției. Cauza era aceeași pretutindeni – inflația. Diferențele apăreau doar în intensitatea răspunsului.