Click Accept pentru a primi notificări cu cele mai importante știri!
Pentru a finanța războiul împotriva Regelui Soare, Ludovic al XIV-lea, William III caută bani dincolo de impozitele clasice. Se uită spre piețele de capital. Problema este însă una de memorie. Cu doar două decenii înainte, coroana engleză intrase în incapacitate de plată față de goldsmiths londonezi care, într-o lume fără bănci centrale și fără reglementări sofisticate, funcționau ca intermediari financiari de facto.
Ieșirea din impas vine dintr-o zonă mai puțin frecventată de monarhie. William Paterson, negustor scoțian, propune o soluție simplă și ingenioasă: statul să nu se mai împrumute de la câțiva creditori mari, ci de la mulți creditori mici. Economiile publicului larg - negustori, mica burghezie, proprietari funciari - devin sursa finanțării. Așa apare Banca Angliei, organizată ca societate pe acțiuni, deținută parțial de guvern, cu rolul explicit de administrare și garantare a împrumutului acordat statului. Primele titluri de stat nu sunt simple promisiuni scrise pe hârtie, ci instrumente hibride: dobândă fixă, dar și o formă de participare instituțională la noua „companie”. Creditul suveran nu mai depinde de un cerc restrâns de bancheri, ci de agregarea unui număr mare de creditori mai mici, care investesc surplusurile comerciale sau de productivitate. Coroana câștigă dublu: o dobândă mai avantajoasă și acces recurent la finanțare. Din acest aranjament se nasc bonurile de trezorerie, care devin treptat un element banal al economiilor moderne.
Astăzi, creditul suveran e atât de frecvent încât a-i pune existența sub semnul întrebării pare un exercițiu de scepticism. În teoria economică mainstream, statul e descris ca un planificator binevoitor, un manager responsabil, care folosește datoria publică pentru a netezi ciclurile economice și pentru a finanța investiții productive. E o viziune elegantă. Și profund optimistă. Pentru că orice creștere a datoriei publice înseamnă, inevitabil, o sumă mai mare de restituit în viitor. Dacă împrumuturile finanțează investiții publice al căror randament depășește, pe termen lung, costul finanțării și dacă acestea sunt amortizate integral, îndatorarea poate fi justificată. În realitate însă, tabloul global arată altfel. Datoria publică raportată la PIB urmează, în majoritatea statelor, o traiectorie ascendentă persistentă, asemenea unui bulgăre de zăpadă care se rostogolește la vale.
Într-un scenariu benign, această evoluție ar putea sugera că statele identifică constant proiecte profitabile, dar, neavând suficiente resurse fiscale, apelează la piețele de capital. Este greu de susținut însă că ne aflăm în acest caz, atâta vreme cât deficitele structurale persistă de zeci de ani în economiile dezvoltate. Mult mai probabil, creșterea datoriei reflectă faptul că randamentele obținute de stat sunt inferioare costului finanțării, iar împrumuturile ajunse la scadență sunt refinanțate prin altele noi. Dobânda se capitalizează. Datoria crește. Nu pentru a finanța investiții productive, ci ca să evite intrarea în incapacitate de plată.
În fața unei datorii publice în creștere, opțiunile sunt puține. Prima e creșterea taxelor. Aceasta reduce puterea de cumpărare a populației care nu deține titluri de stat și comprimă standardul de viață. Avantajul este că problema e atacată la rădăcină, iar rostogolirea creditului - limitată. A doua opțiune e refinanțarea datoriei ajunse la maturitate prin contractarea de noi împrumuturi. Aceasta mărește suma totală ce va trebui restituită în viitor, până când piețele financiare decid că nivelul datoriei devine nesustenabil. În acest punct, falimentul încetează să mai fie o abstracțiune teoretică. Acest mecanism permite generațiilor prezente să consume mai mult decât permite structura economiei reale și să transfere costurile către generațiile viitoare. Nota de plată, împreună cu dobânda, va fi achitată de contribuabilii care nu au participat la decizia de îndatorare. Faptul că o parte dintre ei nici nu s-au născut reduce însă presiunea politică pentru corectarea dezechilibrului. Ideea că povara fiscală se va diminua în timp devine greu de susținut atunci când ritmul de creștere al datoriei îl depășește constant pe cel al veniturilor. În Statele Unite, de pildă, datoria publică a crescut, în ultimele cinci decenii, de ordinul zecilor de ori, în timp ce venitul median a avansat mult mai lent.
Desigur, o parte din cheltuielile statului vizează furnizarea de bunuri publice: spitale, siguranță, apărare. Randamentul acestora e dificil de cuantificat direct și depinde de preferințele societății. Ele pot genera efecte de spillover. Serviciile medicale mai bune pot spori productivitatea, iar creșterea economică rezultată poate mări baza de impozitare. Dar atunci când aceste investiții sunt finanțate prin deficite bugetare persistente, ele indică un fapt simplu: societatea consumă bunuri publice peste nivelul pe care și-l permite în prezent, lăsând costurile în seama posterității.
Studenților la finanțe li se repetă adesea că obligațiunile suverane sunt, în esență, lipsite de risc de nerambursare. Argumentul e cunoscut: în economiile dezvoltate, incapacitatea de plată e rară, iar bilanțurile trezoreriei sunt gestionate responsabil. Definiția este însă incompletă. Renegocierea implicită a datoriei prin inflație e o formă de default mascat. În anumite condiții, politicile monetare neconvenționale, precum QE, pot eroda puterea de cumpărare a cupoanelor obligațiunilor. Dacă această inflație nu e anticipată de piață, ea lovește nu doar investitorii instituționali și fondurile de pensii, ci și populația care își plasează economiile în active de stat. În esență, e o amnistie a poverii reale a datoriei viitoare, plătită de cei care au economisit în trecut.
Consecința inevitabilă e pierderea încrederii. Pentru a atrage noi creditori, statul va trebui să ofere dobânzi mai mari: pentru a compensa inflația și pentru a acoperi o primă de risc crescută. Odată ce așteptările investitorilor sunt trădate, probabilitatea unui default clasic nu mai poate fi exclusă.
Dincolo de investițiile publice cu randament real pozitiv, datoria publică ridică probleme serioase de justificare economică. Două explicații ajută la înțelegerea persistenței sale. Prima e surprinsă de celebra observație a lui Keynes: „Pe termen lung, vom fi cu toții morți”. Beneficiarii cheltuielilor de astăzi nu sunt neapărat cei care vor suporta costurile de mâine. Posibilitatea de a amâna plata creează un hazard moral evident. Echivalența ricardiană se menține doar dacă presupunem, nerealist, că datoria va fi rambursată în cadrul aceleiași generații sau că indivizii sunt la fel de preocupați de bunăstarea urmașilor ca de a lor proprie.
A doua explicație e oferită de postura de „bandit staționar” a statului - teorie formulată de Mancur Olson. Statul deține monopolul asupra constrângerii, dar guvernele au o durată limitată. Conștiente că pierderea puterii e posibilă la următoarele alegeri, ele sunt stimulate să maximizeze beneficiile pe termen scurt. Aceste beneficii se traduc, de regulă, prin creșterea cheltuielilor și tolerarea acumulării de datorie. Costurile sunt lăsate în seama unor cabinete viitoare, poate din alte partide. Datoria publică devine astfel nu un instrument excepțional, ci o consecință structurală a logicii politice contemporane.
Citește pe Antena3.ro
